Как приручить ликвидность
Молдавский лей пробил нижний рубеж в 17 леев — официальный курс 22 июля составил 16,9884. Предыдущее значение ниже 17-ти было зарегистрировано почти три года назад — 15 октября 2018 (16,9994). За эти неполные три года именно на 2020-й пришелся и пик девальвации лея: 7 апреля курс составил 18,6369.
В целом, с начала года лей укрепился всего на 1,28% (показатель на 1 января составлял 17,2093). Но в январе-феврале еще не было объявлено о пандемии. Столь сильный кризис никто не ждал. Когда в середине марта правительство объявило карантин и чрезвычайное положение — лей резко начал девальвироваться. Возможно, что связано это было, среди прочего, и с тем, что Молдова наряду с другими странами, получила срочный кредит от МВФ для борьбы с пандемией COVID-19 в размере $233,9 млн. Средства на счета Нацбанка поступили в начале третьей декады апреля, когда курс уже был «подготовлен»: в начале месяца он дошел до 18,64, потом чуть снизился (до 17,72) и на момент, когда Нацбанку надо было продавать доллары, чтобы пополнить бюджет леями, он снова был выше отметки в 18: 27 апреля — 18,3660; затем вновь началось укрепление валюты. С 30 апреля курс выше 18-ти больше не поднимался. А разница между 17 и 18, например, на кредите от МВФ — это дополнительные 200 млн леев в бюджет.
Чтобы понять причины дальнейшего планомерного снижения курса (читай — укрепления) молдавского лея, смотрим на источники финансирования дефицита бюджета. А дефицит — огромен!
Принятый в декабре 2019 года бюджет определил дефицит в 7,42 млрд леев. В апреле из-за пандемии по предложению правительства парламент принял изменения к бюджету, согласно которым дефицит увеличился до 15,98 млрд леев. Новые изменения закона о бюджете, принятые в июле, увеличили дефицит до 17,2 млрд леев (при доходной части госбюджета в 37,85 млрд и, соответственно, расходной — 55,06 млрд).
Одним из традиционных источников покрытия дефицита бюджета у молдавского правительства является реализация государственных ценных бумаг (ГЦБ) на первичном рынке.
Вообще, еще в 2019 году, за счет продажи ГЦБ на первичном рынке финансирование дефицита было заложено в бюджете в размере 1,57 млрд леев. Огромная сумма! Финансирование дефицита за счет первичной продажи ГЦБ единственный раз выходило за миллиардную отметку в 2009 году — 1,595 млрд леев. Но это произошло на фоне международной финансовой изоляции последнего года президентства Владимира Воронина, и поправки были внесены в течение года. И, конечно же, не были заранее заложены в первоначальном варианте госбюджета 2009 г.
В конечном счете за прошлый 2019 год Минфин собрал 685,1 млн леев (вместо заложенных 1,57 млрд). Но в бюджете на 2020 год, принятом в декабре 2019, уже была заложена цифра в 2 млрд леев. Даже несмотря на недобор прошлого года, Минфин заложил себе существенный запас. И только за первые два месяца 2020 года, то есть до начала кризиса, на покрытие дефицита бюджета за счет продажи ГЦБ было направлено 596,53 млн леев — то есть более четверти заложенного лимита.
С началом кризиса стала явной необходимость пересмотра бюджета, превращая его в бюджет выживания за счет экономии, сокращения инвестиций, при увеличении социальной поддержки. Изменения бюджета, принятые в апреле, увеличили лимит покрытия дефицита за счет первичного размещения ГЦБ с 2 млрд до 4 млрд. Но и этого оказалось мало. В условиях кризиса парламент принял в начале июля новые бюджетные поправки, и теперь этот показатель увеличен до 6 млрд леев. Кстати, по итогам I полугодия 2020 Минфин покрыл дефицит за счет продажи ГЦБ на 3,007 млрд леев — как раз половину суммы нового лимита.
Другими словами, из заложенного на 2020 год дефицита в 17,2 млрд Минфин планирует занять на внутреннем рынке 6 млрд леев (34,9%). Но это еще не предел — бюджет еще можно пересмотреть. Эти 6 млрд являются частью существующей повышенной ликвидности на рынке, а абсолютное большинство госбумаг приобретают банки в свои портфели.
Выходя из банковского кризиса, молдавские финансовые учреждения, наряду с мировой экономикой, столкнулись с новым — пандемическим. Кредитование, которое только-только подошло к показателям докризисного периода (более 40 млрд леев), практически не увеличивается. Многим заемщикам стало трудно, а некоторым даже невозможно погашать текущие обязательства. Новые кредиты в этих условиях мало кто может себе позволить. И без того повышенная ликвидность молдавской банковской системы (которая еще в прошлом году оценивалась в 6-7 млрд леев) только растет — деньги негде размещать… В такой ситуации коммерческий банк смотрит на два главных инструмента — игру на валютном рынке или вложения в госбумаги.
Отметим, что этот кризис пришелся на период, когда премьер-министром является финансист, который к тому же несколько лет возглавлял министерство финансов и прекрасно знает внутренние механизмы как государства, так и банковского сектора. Он прекрасно понимает приоритеты частного финансового бизнеса и в качестве «управляющего страной» делает «не привлекательной» игру на валютном рынке, тем самым направляя излишнюю ликвидность на рынок ГЦБ.
Тот факт, что за I полугодие удалось собрать 3 млрд говорит о доверии инвесторов к государственным ценным бумагам. При этом государство «не обижает» инвесторов и держит ставку доходности на интересном для всех уровне. За полугодие средневзвешенная ставка составила 5,29% годовых.
Минфин не так давно начал выпускать более длинные, нежели ранее, бумаги. Если раньше срок обращения ГЦБ составлял 91 день, 182 дня, 364 дня (они остаются самыми востребованными); также неплохо продавались бумаги на 2 и на 3 года; теперь определенным спросом пользуются и бумаги со сроком погашения 5 лет.
Кстати о спросе. На аукционе 14 июля спрос на короткие бумаги (до года) превышал на 15% (ГЦБ-364 дня); на 20% (ГЦБ-182 дня) и на 240% (ГЦБ-91 день). На аукционе 15 июля по ГЦБ-2 года спрос практически равен предложению; по ГЦБ-3 года и ГЦБ-4,85 лет — практически вдвое ниже предложения. По длинным бумагам ситуация вполне ясная, - инвесторы еще не готовы заходить крупными суммами на столь длительный период.
Интересно, что в обычной ситуации при повышенном спросе на ГЦБ сильно падает ставка. В этом году Минфин ее держит на уровне, чуть превышающем инфляцию, чтобы удержать интерес инвесторов. В июне 2020 за 12 мес. уровень инфляции составил 4,25% годовых (средневзвешенная ставка по ГЦБ, напомним, составила за 6 мес. 5,29% годовых). Так что на рынке ГЦБ и для государства деньги, в общем-то, не очень дорогие, и для бизнеса вложение в бумаги выгодно. Валютный рынок такую доходность сегодня не обеспечивает.
Кстати, о валюте. Доходность доллара США определяется ставкой Федеральной резервной системы (ФРС), сегодня это — 0-0,25%. В период пандемии и США, и Европа накачивают свои экономики деньгами. Фактически — запущен печатный станок долларов США и Евро. Они так действовали, преодолевая мировой экономический кризис 2007-2008 гг, они поступают так же и сейчас: причины разные, механизмы те же.
Молдова в 2009-2010-м, похоже, не вливала в свою экономику ничего. Страна обходилась внешними займами и внутренними резервами. Кстати, разница между суммами вливания в экономики разных стран, в сопоставимых показателях, влияет на валютные курсы этих стран.
Нельзя не отметить, что низкий спрос на валюту в Молдове продиктован и резким снижением импорта на фоне карантина и пандемии.
Сложившейся ситуацией пользуется и Национальный банк. Он приобретает валюту, пополняя резервы: с начала года резервы выросли на $130 млн. (на 4,25%), составив $3,19 млрд. При этом только в июне на укреплении лея резервы НБМ выросли на $57,3 млн, то есть на 1,7% всего за месяц.
Подводя итоги, отметим повышенную ликвидность в банковском секторе, резкое снижение объемов кредитования, укрепление молдавского лея и… созданные минфином весьма привлекательные условия с точки зрения объемов и доходности на рынке ГЦБ. И, раз уж бумаги покупают, значит, к ним есть доверие. Тут, главное — не довести до дефолта, но предпосылок для него в ближайшее время нет никаких.
Минфин мог бы и снижать ставки, учитывая большой спрос на бумаги, но не делает этого. Причина в том, что, поддерживая банковский сектор, правительство имеет право спросить с него поддержку бизнеса. Все - в одной лодке.
Говоря об инвестициях, правительства всегда ищут внешних инвесторов. Но сегодня ситуация такова, что Молдова сама себя спасает — как минимум на треть. Думается, повышенная ликвидность еще позволяет увеличить объем размещаемых ГЦБ с нынешних 6 млрд для бОльшего сокращения дефицита бюджета. Во многом это зависит и от того, насколько инвесторы будут готовы вкладываться в долгосрочные бумаги.
В общем, резервы есть. И на этом фоне вряд ли приходится говорить о какой-либо возможной ближайшей девальвации лея, политика сдерживания не пускает инвесторов (делает для них не интересным) на валютный рынок и позволяет пополнять дефицит бюджета. Есть, правда, нюанс с предстоящими президентскими выборами, намеченными на 1 ноября 2020 г. - ведь выборы всегда отражались на валютном рынке Молдовы. Хотя в этом году все по-новому, и никаких закономерностей пока нет. //23.07.2020 — InfoMarket.
